本集简介
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哈喽，大家好，欢迎来到我的播客节目《起初练兵课》。
哈喽，大家好，欢迎来到我的播客节目《起初练兵课》。
我是大卫翁啊，又到了我的投资账复盘系列。
我是大卫翁啊，又到了我的投资账复盘系列。
那这个系列的初衷呢，是鼓励大家定期地对自己的投资情况进行一个复盘、总结和展望。
那这个系列的初衷呢，是鼓励大家定期地对自己的投资情况进行一个复盘、总结和展望。
那我会每个季度或者是每半年陪大家一起来看一下我自己的一个投资组合的状况啊，然后每一期呢，我也会聊一个投资心态或者是。
那我会每个季度或者是每半年陪大家一起来看一下我自己的一个投资组合的状况啊，然后每一期呢，我也会聊一个投资心态或者是。
大家可能会比较关心的话题，那这一次就是大家看到的为什么牛市后期更容易亏钱？
大家可能会比较关心的话题，那这一次就是大家看到的为什么牛市后期更容易亏钱？
为什么是这样一个题目呢？
为什么是这样一个题目呢？
也是跟我自己的投资状况上半年息息相关的啊。
也是跟我自己的投资状况上半年息息相关的啊。
那我先说点不开心的，让大家开心开心。
那我先说点不开心的，让大家开心开心。
那么前半部分就会聊一下我上半年的投资状况以及目前为止的一些投资操作。
那么前半部分就会聊一下我上半年的投资状况以及目前为止的一些投资操作。
不过呢，这次我不会涉及到我之后的一些投资思路，或者说会很少。
不过呢，这次我不会涉及到我之后的一些投资思路，或者说会很少。
一方面是因为我这周还会和RICKY录一期半年度的展望节目，争取下周能发布。
一方面是因为我这周还会和RICKY录一期半年度的展望节目，争取下周能发布。
那有些内容我就会放在那边。
那有些内容我就会放在那边。
另外一方面也确实是因为我发现，嗯，每次我这个投资账复盘节目说了一些投资想法之后，真的会有一些听友呃无条件的跟上。
另外一方面也确实是因为我发现，嗯，每次我这个投资账复盘节目说了一些投资想法之后，真的会有一些听友呃无条件的跟上。
那虽然我一再强调投资需谨慎，以及投资决策是要和自身的资产状况以及风险偏好结合来做的。
那虽然我一再强调投资需谨慎，以及投资决策是要和自身的资产状况以及风险偏好结合来做的。
但毕竟这一轮牛市确实不是我的主场，所以之后我如果没有一些非常确定的投资想法，可能就不出来耽误大家赚钱，甚至是导致大家亏钱了。
但毕竟这一轮牛市确实不是我的主场，所以之后我如果没有一些非常确定的投资想法，可能就不出来耽误大家赚钱，甚至是导致大家亏钱了。
那上半年我自己的投资组合确实表现也不算很好，YTD的收益率到6月份已经正式转负啊，大概是负的2.9%。
那上半年我自己的投资组合确实表现也不算很好，YTD的收益率到6月份已经正式转负啊，大概是负的2.9%。
当然这个过程是跌宕起伏的，一、2月份的时候还高歌猛进。
当然这个过程是跌宕起伏的，一、2月份的时候还高歌猛进。
我记得我上一次录投资账复盘节目的时候还在说：唉呀，25年赚了这么多钱。
我记得我上一次录投资账复盘节目的时候还在说：唉呀，25年赚了这么多钱。
2026年1月份还能继续赚钱，真的好开心。
2026年1月份还能继续赚钱，真的好开心。
然后到了3月份就出现了一个大幅的呃下滑，4月份回血了一些，之后呢6月份就亏出了历史最大绝对金额。
然后到了3月份就出现了一个大幅的呃下滑，4月份回血了一些，之后呢6月份就亏出了历史最大绝对金额。
这也是在牛市里亏钱，对于我这样一个投资20年的老兵来说，可能也是非常少见的。
这也是在牛市里亏钱，对于我这样一个投资20年的老兵来说，可能也是非常少见的。
那如果看我自己投资组合的上半年来说，正收益只出现在三个类别，就是理财产品、债券还有REITS。
那如果看我自己投资组合的上半年来说，正收益只出现在三个类别，就是理财产品、债券还有REITS。
至于负收益的来源呢？
至于负收益的来源呢？
最多的是来自于股票长期账户，因为里面是以一些价值股还有一些港股里面的互联网龙头股为主；第二个亏损来源是以创新药为主的股票短期账户；那第三个主要来源是黄金。
最多的是来自于股票长期账户，因为里面是以一些价值股还有一些港股里面的互联网龙头股为主；第二个亏损来源是以创新药为主的股票短期账户；那第三个主要来源是黄金。
可以说，去年哪些账户最给我赚钱，今年上半年哪些账户就最给我亏钱。
可以说，去年哪些账户最给我赚钱，今年上半年哪些账户就最给我亏钱。
这真的是盈亏同源的现世报吧？
这真的是盈亏同源的现世报吧？
嗯，我觉得上半年的牛市里面，你如果没有做好，甚至是亏损，其实只说明了一件事儿，就是你没有站在光和算力里面。
嗯，我觉得上半年的牛市里面，你如果没有做好，甚至是亏损，其实只说明了一件事儿，就是你没有站在光和算力里面。
那好，在对于我自己来说，24、25年两年的积累还算厚。
那好，在对于我自己来说，24、25年两年的积累还算厚。
倒也不至于把这一轮牛市的利润全部都吐出去。
倒也不至于把这一轮牛市的利润全部都吐出去。
但我想，如果是今年刚入市，而且又没有踩准主线，甚至在比如说你1月份去追了黄金，或者是到了三四月份又去追了能源股，可能就没这么好运了。
但我想，如果是今年刚入市，而且又没有踩准主线，甚至在比如说你1月份去追了黄金，或者是到了三四月份又去追了能源股，可能就没这么好运了。
那至于操作方面，其实我上半年的操作很少，嗯，基本上大的操作只有一个，那就是4月份之后逐渐地继续降低了我的权益仓位。
那至于操作方面，其实我上半年的操作很少，嗯，基本上大的操作只有一个，那就是4月份之后逐渐地继续降低了我的权益仓位。
其实我之前权益仓位就不算很高，呃，大家如果听过我前面的一些节目，可能知道我是1比1比1权益仓位，大概也就占到了1/3左右。
其实我之前权益仓位就不算很高，呃，大家如果听过我前面的一些节目，可能知道我是1比1比1权益仓位，大概也就占到了1/3左右。
而在二季度我又把它进一步降到了三成以下，当然其中也有部分要归功啊，打引号的归功于这个亏损。
而在二季度我又把它进一步降到了三成以下，当然其中也有部分要归功啊，打引号的归功于这个亏损。
我现在为止类现金的资产已经占到了几乎占到了半壁江山吧？
我现在为止类现金的资产已经占到了几乎占到了半壁江山吧？
其他的话我基本上没有什么操作。
其他的话我基本上没有什么操作。
为什么不操作呢？
为什么不操作呢？
我这里也卖个关子，在第二部分也会跟大家去分享。
我这里也卖个关子，在第二部分也会跟大家去分享。
至于投资思考方面，其实上一期的复盘节目里面我说到了三个投资思考啊。
至于投资思考方面，其实上一期的复盘节目里面我说到了三个投资思考啊。
第一个是战略建仓消费股和中国房地产股啊，说出来我自己都很想笑。
第一个是战略建仓消费股和中国房地产股啊，说出来我自己都很想笑。
对这个可以说到目前为止是非常失败的一个投资决策。
对这个可以说到目前为止是非常失败的一个投资决策。
当然我的投资决策一般是以年为维度去做思考的，所以我到现在为止并没有对这两个仓位进行什么处理，而且他们也分别只占1%。
当然我的投资决策一般是以年为维度去做思考的，所以我到现在为止并没有对这两个仓位进行什么处理，而且他们也分别只占1%。
但就算是1%，其实亏损也还是挺肉痛的。
但就算是1%，其实亏损也还是挺肉痛的。
那关于这背后的一些思考呢？
那关于这背后的一些思考呢？
我会放在和RICKY的这个半年度展望里面去细致地去聊。
我会放在和RICKY的这个半年度展望里面去细致地去聊。
第二个思考是我建立了一个美股的末日期权方案，应该说目前为止这个方案还算是有一些浮盈的，因为我并没有直接去空那些最热门的芯片股或者是AI股，我空的是上一轮市场非常热门的，比如说一些区块链相关的股票。
第二个思考是我建立了一个美股的末日期权方案，应该说目前为止这个方案还算是有一些浮盈的，因为我并没有直接去空那些最热门的芯片股或者是AI股，我空的是上一轮市场非常热门的，比如说一些区块链相关的股票。
啊，还有这个像PLANTER这样的股票，以及我做的关于两只私募信贷的资产管理公司的股票，是两年期的。
啊，还有这个像PLANTER这样的股票，以及我做的关于两只私募信贷的资产管理公司的股票，是两年期的。
其实现在还远远没有到期，不过呢，刚才说的这些期权因为还没有兑现，最终兑现只是浮盈，所以也没有计入到我现在的投资的这个收益里面。
其实现在还远远没有到期，不过呢，刚才说的这些期权因为还没有兑现，最终兑现只是浮盈，所以也没有计入到我现在的投资的这个收益里面。
上一次的第三个思考是，黄金在一二月份出现了一个大幅的波动之后，我决定把仓位略微降低，而且坚持不补仓，也就是说直到目前为止。
上一次的第三个思考是，黄金在一二月份出现了一个大幅的波动之后，我决定把仓位略微降低，而且坚持不补仓，也就是说直到目前为止。
哪怕跌到了4000美金之下，我也并没有去重新买入。
哪怕跌到了4000美金之下，我也并没有去重新买入。
当然目前来看，这个决定是对的。
当然目前来看，这个决定是对的。
那往后走的话，我还会持续的关注黄金以及它背后的叙事的变化。
那往后走的话，我还会持续的关注黄金以及它背后的叙事的变化。
至少从目前来看，短期和中期，也就是我那一期关于黄金为什么大幅波动里面讲到的，短期看这个流动性和市场情绪，中期看叙事，这两者其实已经都不站在黄金这一面了。
至少从目前来看，短期和中期，也就是我那一期关于黄金为什么大幅波动里面讲到的，短期看这个流动性和市场情绪，中期看叙事，这两者其实已经都不站在黄金这一面了。
当然，长期和超长期依然啊，包括供需也好，包括这个世界格局也好，依然是支持黄金的一些战略配置的这个呃作用的。
当然，长期和超长期依然啊，包括供需也好，包括这个世界格局也好，依然是支持黄金的一些战略配置的这个呃作用的。
所以它依然在我的整个组合里面占据了5%左右的一个仓位，这个是没有变化的。
所以它依然在我的整个组合里面占据了5%左右的一个仓位，这个是没有变化的。
而关于下半年的投资思考，我现在只想说一点，那就是嗯，2324年的时候，其实我手上拿了很多现金之后，我会逼着自己加仓。
而关于下半年的投资思考，我现在只想说一点，那就是嗯，2324年的时候，其实我手上拿了很多现金之后，我会逼着自己加仓。
哪怕当时市场不好，哪怕自己有很多的浮亏。
哪怕当时市场不好，哪怕自己有很多的浮亏。
但是这一次我补仓位会非常非常的谨慎，因为周期的阶段已经完全不同了。
但是这一次我补仓位会非常非常的谨慎，因为周期的阶段已经完全不同了。
我现在往后看，看到的更多的是风险而不是收益，特别是在以半年或者是一年作为一个观察窗口的话。
我现在往后看，看到的更多的是风险而不是收益，特别是在以半年或者是一年作为一个观察窗口的话。
但是但是因为确实二季度这个红利类资产的下跌。
但是但是因为确实二季度这个红利类资产的下跌。
非常的极致啊，可以说在牛市里面出现这样的一个下跌是很罕见的。
非常的极致啊，可以说在牛市里面出现这样的一个下跌是很罕见的。
所以呢，我在六月底的时候重新开启了一些定投模式。
所以呢，我在六月底的时候重新开启了一些定投模式。
那这个定投呢，我也分成两步：第一步，我只是想把过去几年，包括我的一些红利基金，还有一些红利类的股票，它们的分红。
那这个定投呢，我也分成两步：第一步，我只是想把过去几年，包括我的一些红利基金，还有一些红利类的股票，它们的分红。
再复投回对应的这个标的里面，一方面是因为其实对于这一类资产来说，长期复利的收益里面，分红再投资是很重要的一部分。
再复投回对应的这个标的里面，一方面是因为其实对于这一类资产来说，长期复利的收益里面，分红再投资是很重要的一部分。
但是之前呢，因为这些资产在过去两三年表现都不错，所以现金分红下来我并没有进行一个复投。
但是之前呢，因为这些资产在过去两三年表现都不错，所以现金分红下来我并没有进行一个复投。
那这一次趁着他们跌下来，我把这个分红重新投进去是比较舒服的啊，也是让我心里比较能接受的。
那这一次趁着他们跌下来，我把这个分红重新投进去是比较舒服的啊，也是让我心里比较能接受的。
那到了第二步，等到我把这些分红都已经复投进去之后，我再考虑选择其中我更加认可的一些资产进行一个定投。
那到了第二步，等到我把这些分红都已经复投进去之后，我再考虑选择其中我更加认可的一些资产进行一个定投。
当然这个最终我的一个目标是总权益仓位依然不超过30%，我会控制在30%条线里面。
当然这个最终我的一个目标是总权益仓位依然不超过30%，我会控制在30%条线里面。
OK，那以上我简单的分享了我上半年的一个投资状况，可以说。
OK，那以上我简单的分享了我上半年的一个投资状况，可以说。
不是很理想。
不是很理想。
嗯，而且更不理想的是，因为还是在一个牛市里面。
嗯，而且更不理想的是，因为还是在一个牛市里面。
其实如果大家都在亏钱，可能就算你有一些亏损，你也还可以忍受。
其实如果大家都在亏钱，可能就算你有一些亏损，你也还可以忍受。
但作为人性来说，你更不能忍的是，当有很多人在赚钱，而且在赚大钱的时候，你却默默地在无人的角落哭泣。
但作为人性来说，你更不能忍的是，当有很多人在赚钱，而且在赚大钱的时候，你却默默地在无人的角落哭泣。
这个其实是让很多人在牛市的后期开始投降式买入，或者说是毅然决然地去转换赛道的一个很重要的原因。
这个其实是让很多人在牛市的后期开始投降式买入，或者说是毅然决然地去转换赛道的一个很重要的原因。
那这个做法到底有没有它的道理，以及应该怎么操作呢？
那这个做法到底有没有它的道理，以及应该怎么操作呢？
嗯，那接下来就进入到第二部分。
嗯，那接下来就进入到第二部分。
我想跟大家来聊一个这次的投资话题，那就是为什么牛市后期更容易亏钱。
我想跟大家来聊一个这次的投资话题，那就是为什么牛市后期更容易亏钱。
相信最近持有老灯股的朋友可能都会有这种感觉啊，我也在很多自媒体上看到了类似这样的一些揶揄或者是吐槽或者是。
相信最近持有老灯股的朋友可能都会有这种感觉啊，我也在很多自媒体上看到了类似这样的一些揶揄或者是吐槽或者是。
怎么说，来自站在光里的投资者的一些戏谑。
怎么说，来自站在光里的投资者的一些戏谑。
但事实上，在我经历的这么多轮牛市里面啊，其实到了后期或多或少都会发现类似的情况，那就是自己的账户比起牛市的前期，甚至在某些熊市的阶段里，都会更容易出现周度甚至月度的亏损。
但事实上，在我经历的这么多轮牛市里面啊，其实到了后期或多或少都会发现类似的情况，那就是自己的账户比起牛市的前期，甚至在某些熊市的阶段里，都会更容易出现周度甚至月度的亏损。
但往往在这些时候呢，因为有牛市前期的一些盈利嘛，所以不太会以为意。
但往往在这些时候呢，因为有牛市前期的一些盈利嘛，所以不太会以为意。
直到最后，到了熊市，完成了一轮完整的周期之后，发现自己没有积累起足够的盈利，导致可能账面上并没有比自己在上一个周期结束之后呃多多少钱。
直到最后，到了熊市，完成了一轮完整的周期之后，发现自己没有积累起足够的盈利，导致可能账面上并没有比自己在上一个周期结束之后呃多多少钱。
这个在07年和15年都发生在我自己的身上，而到了21年啊，更多的是在我身边的朋友身上有看到。
这个在07年和15年都发生在我自己的身上，而到了21年啊，更多的是在我身边的朋友身上有看到。
所以这期节目，其实我后面会讲的很多内容，可能在一些已经在这个市场上待了很久的朋友看来会有些老生常谈。
所以这期节目，其实我后面会讲的很多内容，可能在一些已经在这个市场上待了很久的朋友看来会有些老生常谈。
但我还是想结合几篇最近我看到的很有意思的论文，以及我自己在过去几轮周期里的一些切身感受，来和那些可能在这个市场上还没有沉浸那么久的朋友聊聊这个话题。
但我还是想结合几篇最近我看到的很有意思的论文，以及我自己在过去几轮周期里的一些切身感受，来和那些可能在这个市场上还没有沉浸那么久的朋友聊聊这个话题。
那首先还得说明一点的是。
那首先还得说明一点的是。
亏钱，这里指的亏钱未必是绝对值上面的。
亏钱，这里指的亏钱未必是绝对值上面的。
毕竟大家是在牛市里边嘛，可能拉长来看几个月甚至是一两年的时间里面还是赚钱的。
毕竟大家是在牛市里边嘛，可能拉长来看几个月甚至是一两年的时间里面还是赚钱的。
但是如果你没有跟上指数的涨幅，甚至是在一轮刚才说的牛熊下来之后发现账面出现了亏损，都是会被我计入到嗯这个话题里面来的。
但是如果你没有跟上指数的涨幅，甚至是在一轮刚才说的牛熊下来之后发现账面出现了亏损，都是会被我计入到嗯这个话题里面来的。
那我会把这个亏钱的原因分成三个层次。
那我会把这个亏钱的原因分成三个层次。
我们一层一层来看，第一个层次是从投资标的的选择上来说的啊。
我们一层一层来看，第一个层次是从投资标的的选择上来说的啊。
也是更多的是最近大家可能很有体感的，那就是到了牛市的后期，资金会更容易被一些主线逻辑，俗称龙一、龙二这些龙头的板块和个股虹吸啊，导致其他不在主线上的行业板块轮动不到，反而出现真正意义上的亏损。
也是更多的是最近大家可能很有体感的，那就是到了牛市的后期，资金会更容易被一些主线逻辑，俗称龙一、龙二这些龙头的板块和个股虹吸啊，导致其他不在主线上的行业板块轮动不到，反而出现真正意义上的亏损。
这一点其实不是大家的一些主观感受啊，在学术研究里面也有一个专门的名词，叫做BREATH NARROWING，市场宽度收窄或者叫市场广度收窄啊。
这一点其实不是大家的一些主观感受啊，在学术研究里面也有一个专门的名词，叫做BREATH NARROWING，市场宽度收窄或者叫市场广度收窄啊。
其实关于这个的论文不计其数。
其实关于这个的论文不计其数。
那首先介绍一下什么是市场广度，或者说市场宽度，大家如果平时看很多研究报告啊，往往都会出现这个词儿，有些指的是创下52周新低股票的数量。
那首先介绍一下什么是市场广度，或者说市场宽度，大家如果平时看很多研究报告啊，往往都会出现这个词儿，有些指的是创下52周新低股票的数量。
有些呢，则是指的涨跌比，也就是上涨股票和下跌股票的比例。
有些呢，则是指的涨跌比，也就是上涨股票和下跌股票的比例。
或者还有一些会说是跑赢指数平均水平的这些个股的一个比例，其实它们都可以被称之为市场广度。
或者还有一些会说是跑赢指数平均水平的这些个股的一个比例，其实它们都可以被称之为市场广度。
我最近看了一篇论文，来自CMT协会啊，这个协会是一个技术分析流派的全球行业协会，总部在纽约，有4500名持证会员。
我最近看了一篇论文，来自CMT协会啊，这个协会是一个技术分析流派的全球行业协会，总部在纽约，有4500名持证会员。
它在2025年7月份有一篇文章，叫做《BENEATH THE SURFACE: WHAT BREATH REVIEWS THAT INDEXES CONCEAL》。
它在2025年7月份有一篇文章，叫做《BENEATH THE SURFACE: WHAT BREATH REVIEWS THAT INDEXES CONCEAL》。
啊，表面之下宽度揭示了什么？
啊，表面之下宽度揭示了什么？
而指数又掩盖了什么？
而指数又掩盖了什么？
那这篇文章里面复盘了几轮，当然它主要指的是美股的大顶。
那这篇文章里面复盘了几轮，当然它主要指的是美股的大顶。
呃，最后的结论就是指数还在创新高，但是水面下呢，大部分的股票已经先在跌了。
呃，最后的结论就是指数还在创新高，但是水面下呢，大部分的股票已经先在跌了。
直到最后，呃，这个价格指数才会追上所谓的宽度收窄。
直到最后，呃，这个价格指数才会追上所谓的宽度收窄。
我觉得这篇论文很有意思的点在于，刚才说了CMT协会其实是一个技术分析的行业协会嘛，但是呢，他却认为这种背离现象，也就是说，呃，刚才说的宽度收窄、市场宽度的恶化先于大盘股的加权指数见顶，这种背离现象不仅仅是技术上的异常，更是窥探市场心理的窗口。
我觉得这篇论文很有意思的点在于，刚才说了CMT协会其实是一个技术分析的行业协会嘛，但是呢，他却认为这种背离现象，也就是说，呃，刚才说的宽度收窄、市场宽度的恶化先于大盘股的加权指数见顶，这种背离现象不仅仅是技术上的异常，更是窥探市场心理的窗口。
他把它认为是一种市场情绪的反应。
他把它认为是一种市场情绪的反应。
他是这么说的，他说在牛市后期，市场上看似估值具有吸引力或者基本面稳健的股票数量在慢慢的减少。
他是这么说的，他说在牛市后期，市场上看似估值具有吸引力或者基本面稳健的股票数量在慢慢的减少。
那投资者无论是有意识还是无意识的，都会开始将资金集中投入到一小撮被视为安全的领头股中间。
那投资者无论是有意识还是无意识的，都会开始将资金集中投入到一小撮被视为安全的领头股中间。
这些股票呢，通常是规模比较大的。
这些股票呢，通常是规模比较大的。
资本实力比较雄厚的。
资本实力比较雄厚的。
那最近其实也出现了这种行为，包括前两年的 m7，那今年以来，在美股里面大家抱团于一些 ai 算力相关的这个股票。
那最近其实也出现了这种行为，包括前两年的 m7，那今年以来，在美股里面大家抱团于一些 ai 算力相关的这个股票。
那这篇文章继续说啊，说从表面上来看，这种避险行为似乎是理性的。
那这篇文章继续说啊，说从表面上来看，这种避险行为似乎是理性的。
然而其背后却存在一种矛盾，那就是投资者一方面害怕风险，另一方面呢又不愿意错过牛市的最后阶段。
然而其背后却存在一种矛盾，那就是投资者一方面害怕风险，另一方面呢又不愿意错过牛市的最后阶段。
那这种悖论，也就是既害怕亏损又害怕错失良机，为所谓的BREATH NARROWING，也就是广度背离创造了条件。
那这种悖论，也就是既害怕亏损又害怕错失良机，为所谓的BREATH NARROWING，也就是广度背离创造了条件。
这个作者就说，这是一个微妙却发人深省的信号，它表明尽管指数仍然持续在创下新高，但这一轮上涨的基础正在削弱。
这个作者就说，这是一个微妙却发人深省的信号，它表明尽管指数仍然持续在创下新高，但这一轮上涨的基础正在削弱。
所以呢，背离现象不仅仅是一个技术性的信号，它们更是市场情绪暗流正在发生变化的体现。
所以呢，背离现象不仅仅是一个技术性的信号，它们更是市场情绪暗流正在发生变化的体现。
而由于背离现象反映的是人类心理，人类心理不会随着时间变化，所以啊，应该将这个信号视为股市的持久特征和重要的转折点。
而由于背离现象反映的是人类心理，人类心理不会随着时间变化，所以啊，应该将这个信号视为股市的持久特征和重要的转折点。
这种跨越数十年的稳定性，使得BREATH NARROWING广度背离成为趋势耗尽的最可靠且经久不衰的信号之一。
这种跨越数十年的稳定性，使得BREATH NARROWING广度背离成为趋势耗尽的最可靠且经久不衰的信号之一。
那我们以纳斯达克泡沫为例，其实在1990年代那一轮牛市的后半段，跑赢指数平均水平的个股比例就已经在大部分时候都不到40%了。
那我们以纳斯达克泡沫为例，其实在1990年代那一轮牛市的后半段，跑赢指数平均水平的个股比例就已经在大部分时候都不到40%了。
而到2000年3月份见顶的那个时候，只剩下24%。
而到2000年3月份见顶的那个时候，只剩下24%。
那目前这一轮行情里面集中度有多高呢？
那目前这一轮行情里面集中度有多高呢？
可能大家从直觉上或者从主观的感受上说，哦，所有的资金都在AI相关的这个板块里面。
可能大家从直觉上或者从主观的感受上说，哦，所有的资金都在AI相关的这个板块里面。
那到底它的集中度是多高？
那到底它的集中度是多高？
我参考了广发证券在五月底发布的一篇研究报告，呃，是它的大类资产配置月度展望。
我参考了广发证券在五月底发布的一篇研究报告，呃，是它的大类资产配置月度展望。
它说截止5月31日，指数成分股中各成分股超越股票自身240日均线的占比是36.32%，这个其实也经常会被大家当做市场宽度的一个表现，就是有哪些股票在自己的这个均线上方，对吧？
它说截止5月31日，指数成分股中各成分股超越股票自身240日均线的占比是36.32%，这个其实也经常会被大家当做市场宽度的一个表现，就是有哪些股票在自己的这个均线上方，对吧？
那另外一个很有趣的数字是，A股成交额前5%的个股成交额占到了全部A股的比重，上升到几乎五成。
那另外一个很有趣的数字是，A股成交额前5%的个股成交额占到了全部A股的比重，上升到几乎五成。
那么这个数是处在94.6%的历史分位，也就是说比剩下的95%的时间都要更加的集中。
那么这个数是处在94.6%的历史分位，也就是说比剩下的95%的时间都要更加的集中。
当然必须说的是啊，就是广度收窄这件事情，虽然刚才那篇论文里说是一个很好的呃看到趋势的信号，但是我们也另外一方面看到很多的研究论文表明说，这种广度收窄在一个健康的牛市里面也会经常出现。
当然必须说的是啊，就是广度收窄这件事情，虽然刚才那篇论文里说是一个很好的呃看到趋势的信号，但是我们也另外一方面看到很多的研究论文表明说，这种广度收窄在一个健康的牛市里面也会经常出现。
没有哪个数值一碰到就会见顶，所以它只是一个风险的背景，不是一个精确的卖出信号。
没有哪个数值一碰到就会见顶，所以它只是一个风险的背景，不是一个精确的卖出信号。
比如说在最新的2026年4月份的CFA金融分析师杂志上面就有一篇呃文章叫做《THE FALLACY OF CONCENTRATION》（集中谬误），它里面的这个研究就表明，单纯基于集中度上升，也就是呃市场宽度收窄的择时模型，在美股的。
比如说在最新的2026年4月份的CFA金融分析师杂志上面就有一篇呃文章叫做《THE FALLACY OF CONCENTRATION》（集中谬误），它里面的这个研究就表明，单纯基于集中度上升，也就是呃市场宽度收窄的择时模型，在美股的。
长时间历史经验中，并没有任何的超额收益。
长时间历史经验中，并没有任何的超额收益。
所以呢，机构如果你是一个量化机构，往往不会把这个市场宽度作为一个很重要的信号放在自己的模型里面。
所以呢，机构如果你是一个量化机构，往往不会把这个市场宽度作为一个很重要的信号放在自己的模型里面。
但我认为它对于普通人的投资是很有帮助的。
但我认为它对于普通人的投资是很有帮助的。
它其实从第一个层面解释了我刚才说的，为什么牛市后期大家会感觉到容易亏钱？
它其实从第一个层面解释了我刚才说的，为什么牛市后期大家会感觉到容易亏钱？
因为市场的集中度就是在牛市后期容易呃进一步的提升，市场宽度收窄。
因为市场的集中度就是在牛市后期容易呃进一步的提升，市场宽度收窄。
所以你赶上了那个主线，你可能会站在光里，你可能会觉得自己还在赚钱。
所以你赶上了那个主线，你可能会站在光里，你可能会觉得自己还在赚钱。
但一旦你没有站在那个主线里面，你亏损的可能性就比在牛市前期要大得多。
但一旦你没有站在那个主线里面，你亏损的可能性就比在牛市前期要大得多。
关于这一层呢，另外一个需要注意的点是必须要区分这个牛市是一个全面牛还是一个结构牛。
关于这一层呢，另外一个需要注意的点是必须要区分这个牛市是一个全面牛还是一个结构牛。
而我们刚才在讲的这个市场宽度的问题，也就是第一层，它的亏损原因主要指的是结构牛。
而我们刚才在讲的这个市场宽度的问题，也就是第一层，它的亏损原因主要指的是结构牛。
举个例子来说，我们中国的股市2021年就是一次教科书般的结构牛。
举个例子来说，我们中国的股市2021年就是一次教科书般的结构牛。
因为如果大家还记得啊，因为时间还不算很久远，钱基本上都挤进了所谓的核心资产，还有所谓的宁指数啊。
因为如果大家还记得啊，因为时间还不算很久远，钱基本上都挤进了所谓的核心资产，还有所谓的宁指数啊。
光茅台一只股票现在可能被大家已经认为是老登股的一个代表了，可是，在那个时候，也就是在短短的5年前，它在我们全部1500多只股票型基金里面，有超过500只都把它作为前十大重仓。
光茅台一只股票现在可能被大家已经认为是老登股的一个代表了，可是，在那个时候，也就是在短短的5年前，它在我们全部1500多只股票型基金里面，有超过500只都把它作为前十大重仓。
1/3的基金都在压住同一支票，而在那一年里面，如果你没有买新能源、没有买医药、没有买像茅台这样的消费，那你大概率是亏钱的。
1/3的基金都在压住同一支票，而在那一年里面，如果你没有买新能源、没有买医药、没有买像茅台这样的消费，那你大概率是亏钱的。
所以当时还有研究机构编过一个指数，叫做抱团五零。
所以当时还有研究机构编过一个指数，叫做抱团五零。
呃，这个指数从2017年以来，也就是在上一轮的这个结构牛里面，跑赢了上证指数十倍。
呃，这个指数从2017年以来，也就是在上一轮的这个结构牛里面，跑赢了上证指数十倍。
但是在茅台见顶之后的一个月内，这个指数跌掉了1/4，跌了25%。
但是在茅台见顶之后的一个月内，这个指数跌掉了1/4，跌了25%。
那么当时反映在公募基金里面，就是有900多只股票型基金的净值在那一个月里面跌了20%。
那么当时反映在公募基金里面，就是有900多只股票型基金的净值在那一个月里面跌了20%。
如果再往前推，2015年那一轮牛市，其实是一个全面牛，这个我们暂按不表，它是另外一种亏法。
如果再往前推，2015年那一轮牛市，其实是一个全面牛，这个我们暂按不表，它是另外一种亏法。
我们晚点说，我们先来看看2006年到07年那两年的中国股市，也是一个典型的大牛市，对吧？
我们晚点说，我们先来看看2006年到07年那两年的中国股市，也是一个典型的大牛市，对吧？
可能在听这期节目的很多年轻的朋友没有经历过那一轮牛市，可能要从自己的父辈或者是从身边的朋友那里听说。
可能在听这期节目的很多年轻的朋友没有经历过那一轮牛市，可能要从自己的父辈或者是从身边的朋友那里听说。
那我自己是亲身经历了，可以说那一轮牛市非常有趣，点在于它以530、5月30号时间点。
那我自己是亲身经历了，可以说那一轮牛市非常有趣，点在于它以530、5月30号时间点。
被泾渭分明地分成了全面牛和结构牛。
被泾渭分明地分成了全面牛和结构牛。
在5月30号之前，它是一个典型的全面牛啊。
在5月30号之前，它是一个典型的全面牛啊。
当时中国的股市疯狂到了什么地步呢？
当时中国的股市疯狂到了什么地步呢？
就是有没有基本面是无所谓的，有消息炒消息，没消息也可以炒。
就是有没有基本面是无所谓的，有消息炒消息，没消息也可以炒。
我印象中当时有一只股票特别的夸张，它没有按时出季报，按照现在的说法来说，它肯定是一个公司治理出问题的现象。
我印象中当时有一只股票特别的夸张，它没有按时出季报，按照现在的说法来说，它肯定是一个公司治理出问题的现象。
但在那个时候，却被解读成了他可能要做资产重组。
但在那个时候，却被解读成了他可能要做资产重组。
所以呢，股价反而在之后的十几个交易日里面直接翻倍。
所以呢，股价反而在之后的十几个交易日里面直接翻倍。
所以我还记得当时的那个逻辑，就是所有的消息都可以解释为利好，所以你闭眼买烂票都可以再涨。
所以我还记得当时的那个逻辑，就是所有的消息都可以解释为利好，所以你闭眼买烂票都可以再涨。
而530则是一个很重要的拐点，因为在2007年5月30号半夜，当时有很多朋友叫做半夜鸡叫，就是半夜突然出了公告，说印花税从单边0.1%提到了0.3%。
而530则是一个很重要的拐点，因为在2007年5月30号半夜，当时有很多朋友叫做半夜鸡叫，就是半夜突然出了公告，说印花税从单边0.1%提到了0.3%。
那为什么要提印花税呢？
那为什么要提印花税呢？
其实就是为了抑制这种交易的投机嘛。
其实就是为了抑制这种交易的投机嘛。
所以是专门冲着炒小、炒差这股风去的。
所以是专门冲着炒小、炒差这股风去的。
那么530当天大盘其实就跌了将近7个点，而在这个之后，其实那一轮牛市就进入了一个结构牛，当时我们叫做28行情。
那么530当天大盘其实就跌了将近7个点，而在这个之后，其实那一轮牛市就进入了一个结构牛，当时我们叫做28行情。
很多被打下去的这种小盘题材股，其实后来再也没有回到530的那个高点。
很多被打下去的这种小盘题材股，其实后来再也没有回到530的那个高点。
但是呢，指数却在砸下来一个多月之后就恢复了，然后又一路上涨到了10月16号的这个6124点，到现在都没有突破的一个高点。
但是呢，指数却在砸下来一个多月之后就恢复了，然后又一路上涨到了10月16号的这个6124点，到现在都没有突破的一个高点。
而撑着这段新高的，则是呃，现在看起来被大家唾弃的一些老登股权重的蓝筹股，比如说银行啊、保险啊、券商、资源类的、地产类的。
而撑着这段新高的，则是呃，现在看起来被大家唾弃的一些老登股权重的蓝筹股，比如说银行啊、保险啊、券商、资源类的、地产类的。
那如果大家还记得的话，当时工行其实在7月份已经成为全球市值最大的银行，而中石油在那一年的11月5号A股上市当天，市值就达到了全球第一。
那如果大家还记得的话，当时工行其实在7月份已经成为全球市值最大的银行，而中石油在那一年的11月5号A股上市当天，市值就达到了全球第一。
所以。
所以。
那个时候很有趣的，我还印象非常深的就是我自己。
那个时候很有趣的，我还印象非常深的就是我自己。
因为是一颗新鲜的小韭菜嘛，07年刚刚进入市场，所以你还觉得指数在涨啊，不断的在创新高，然后好像很多板块还非常的热闹啊，比如说这种蓝筹股，比如说刚才说的这种央国企的股票。
因为是一颗新鲜的小韭菜嘛，07年刚刚进入市场，所以你还觉得指数在涨啊，不断的在创新高，然后好像很多板块还非常的热闹啊，比如说这种蓝筹股，比如说刚才说的这种央国企的股票。
但是呢，其实大多数散户手上的这种票，因为大家的思维还停留在530之前，手上还有很多的题材股或者是一些低价股。
但是呢，其实大多数散户手上的这种票，因为大家的思维还停留在530之前，手上还有很多的题材股或者是一些低价股。
那么在530其实就见顶了，他们再也没有回去。
那么在530其实就见顶了，他们再也没有回去。
其实已经慢慢的步入到了熊市里面。
其实已经慢慢的步入到了熊市里面。
我当时其实就是这样的一种感觉，虽然我手上也有一些央国企的股票，他们还在涨，但更多的其实就是530之前大家已经习惯、已经持续了一年多的这种呃很多消息股。
我当时其实就是这样的一种感觉，虽然我手上也有一些央国企的股票，他们还在涨，但更多的其实就是530之前大家已经习惯、已经持续了一年多的这种呃很多消息股。
所以看起来他们好像只是稍微跌了一点，你可能只是亏损了一点点，但是因为属于他们的牛市已经结束了，所以等到08年真正的扭转熊之后，这些股票其实杀得非常的惨。
所以看起来他们好像只是稍微跌了一点，你可能只是亏损了一点点，但是因为属于他们的牛市已经结束了，所以等到08年真正的扭转熊之后，这些股票其实杀得非常的惨。
而且因为之前已经没有盈利了啊，这个我们后面会讲到。
而且因为之前已经没有盈利了啊，这个我们后面会讲到。
那一轮的牛市，你当你进去的时候可能已经处在高点了。
那一轮的牛市，你当你进去的时候可能已经处在高点了。
所以你不但没有赚到钱，后面还会吃到结结实实的吃到一个熊市的亏损。
所以你不但没有赚到钱，后面还会吃到结结实实的吃到一个熊市的亏损。
简单小结一下，第一层就是从投资标的的选择来说，为什么牛市后期更容易亏钱？
简单小结一下，第一层就是从投资标的的选择来说，为什么牛市后期更容易亏钱？
是因为往往在牛市的后期，特别是结构牛的后期，市场的宽度在不断的收窄，集中度在提升，而这个背后是资金被这个主线逻辑不断的虹吸导致。
是因为往往在牛市的后期，特别是结构牛的后期，市场的宽度在不断的收窄，集中度在提升，而这个背后是资金被这个主线逻辑不断的虹吸导致。
如果你没有买对板块，你很可能就会出现一个绝对值上的亏损。
如果你没有买对板块，你很可能就会出现一个绝对值上的亏损。
还是那句话，这一点可能最近几个月大家已经有了非常深刻的体感了。
还是那句话，这一点可能最近几个月大家已经有了非常深刻的体感了。
那么我们再来讲讲第2层，如果从投资行为，特别是普通人的投资行为上来说，牛市后期往往是市场波动加大的这个时期，而在这个时期里面，投资者更容易出现追涨杀跌以及心态不稳等等的情况。
那么我们再来讲讲第2层，如果从投资行为，特别是普通人的投资行为上来说，牛市后期往往是市场波动加大的这个时期，而在这个时期里面，投资者更容易出现追涨杀跌以及心态不稳等等的情况。
我总结了一下，牛市后期人往往会做出三件让自己亏钱的事儿。
我总结了一下，牛市后期人往往会做出三件让自己亏钱的事儿。
第一件事情，也是非常重要的一件事情，那就是进场太晚。
第一件事情，也是非常重要的一件事情，那就是进场太晚。
其实进场太晚这件事情，本质上是一种后悔、厌恶啊。
其实进场太晚这件事情，本质上是一种后悔、厌恶啊。
我记得前段时间还有人在我的播客评论区底下留言，说他觉得牛市没赚到钱也算是一种亏损，也算是一种损失，因为损失了机会成本嘛。
我记得前段时间还有人在我的播客评论区底下留言，说他觉得牛市没赚到钱也算是一种亏损，也算是一种损失，因为损失了机会成本嘛。
那这个问题本身呢？
那这个问题本身呢？
我们先放在一边，后面会讲。
我们先放在一边，后面会讲。
但它体现出来的一种什么样的情绪呢？
但它体现出来的一种什么样的情绪呢？
其实就是前期你犹豫啊，怕买错，然后怕追高，然后眼看着别人天天赚钱，看得越久就越难受。
其实就是前期你犹豫啊，怕买错，然后怕追高，然后眼看着别人天天赚钱，看得越久就越难受。
最后呢，终于给自己吃了一颗后悔丸，那就是认为诶，我没赚到钱，其实我是在损失了我的机会成本。
最后呢，终于给自己吃了一颗后悔丸，那就是认为诶，我没赚到钱，其实我是在损失了我的机会成本。
一咬牙、一跺脚，那我就在这个时候投降进场了。
一咬牙、一跺脚，那我就在这个时候投降进场了。
所以就有研究把这个拆成了。
所以就有研究把这个拆成了。
两个阶段，首先是一种怕买错的呃，一种焦虑、一种担心。
两个阶段，首先是一种怕买错的呃，一种焦虑、一种担心。
而只有当踏空的后悔在每天反复被提醒，当这个股票不断的创新高，累积超过了刚才说的怕买错的这种焦虑之后，人就会追上去，然后就会买入。
而只有当踏空的后悔在每天反复被提醒，当这个股票不断的创新高，累积超过了刚才说的怕买错的这种焦虑之后，人就会追上去，然后就会买入。
那牛市后期其实往往就是符合这个条件的。
那牛市后期其实往往就是符合这个条件的。
因为赚钱效应每天都在你的眼前发生，你总有一天会觉得：哎呀，我不买好像就损失了一个机会。
因为赚钱效应每天都在你的眼前发生，你总有一天会觉得：哎呀，我不买好像就损失了一个机会。
那我一定要追进去，所以才会有那句话嘛，就是要信早信。
那我一定要追进去，所以才会有那句话嘛，就是要信早信。
但是问题是，这个早和晚是相对的。
但是问题是，这个早和晚是相对的。
当这句话出现的时候，它是不是还能被认为是要信早信的？
当这句话出现的时候，它是不是还能被认为是要信早信的？
早其实是值得打一个问号的。
早其实是值得打一个问号的。
在我看来，往往在自媒体。
在我看来，往往在自媒体。
在你的身边，特别是对于普通投资者来说，在你身边已经围绕着‘要信早信’这句话的时候，已经属于比较晚的时期了。
在你的身边，特别是对于普通投资者来说，在你身边已经围绕着‘要信早信’这句话的时候，已经属于比较晚的时期了。
那除了进场太晚呢？
那除了进场太晚呢？
第二件牛市后期，从投资行为上来讲，人会做的让自己亏钱的事迹就是交易太多啊。
第二件牛市后期，从投资行为上来讲，人会做的让自己亏钱的事迹就是交易太多啊。
这个事儿其实也是反复被很多学术研究认证，然后大家在做投资者交易的时候也经常会说的。
这个事儿其实也是反复被很多学术研究认证，然后大家在做投资者交易的时候也经常会说的。
但是抵不过在牛市的后期，其实在整个牛市里面都是一样的，大家就是会容易交易频繁，不断的买入卖出。
但是抵不过在牛市的后期，其实在整个牛市里面都是一样的，大家就是会容易交易频繁，不断的买入卖出。
那关于这一点上，有一篇很经典的论文，它发表于2000年4月，其实是在纳斯达克泡沫破裂的没多久，由加州大学戴维斯分校的 brad barber 教授写了一篇叫做 trading is hazardous to your wealth the common stock investment performance of individual investors.
那关于这一点上，有一篇很经典的论文，它发表于2000年4月，其实是在纳斯达克泡沫破裂的没多久，由加州大学戴维斯分校的 brad barber 教授写了一篇叫做 trading is hazardous to your wealth the common stock investment performance of individual investors.
交易对你的财富是有害的。
交易对你的财富是有害的。
个人投资者的个股投资表现，这篇论文也被很多的这种媒体文章或者后续的投资者教育在不断的引用。
个人投资者的个股投资表现，这篇论文也被很多的这种媒体文章或者后续的投资者教育在不断的引用。
那这个BRAD BUBBER教授也很有趣啊，在我找资料的时候发现他后面还出过一系列的研究，都在说同一个问题。
那这个BRAD BUBBER教授也很有趣啊，在我找资料的时候发现他后面还出过一系列的研究，都在说同一个问题。
那关于这篇经典论文里面，其实他是分析了从1991年到1996年啊，确实是比较久远了啊，30年前。
那关于这篇经典论文里面，其实他是分析了从1991年到1996年啊，确实是比较久远了啊，30年前。
有一个美国的这个证券公司，旗下6万多个家庭账户里面交易最频繁的家庭，它的年化回报率大概是11.4%啊。
有一个美国的这个证券公司，旗下6万多个家庭账户里面交易最频繁的家庭，它的年化回报率大概是11.4%啊。
听起来也不错啊，但大家要想啊，是91到96年，其实是在一股一轮大牛市里面。
听起来也不错啊，但大家要想啊，是91到96年，其实是在一股一轮大牛市里面。
而同期呢，市场回报率年均是17.9%，也就是说交易最频繁的这些家庭，比起市场回报率低了六个点。
而同期呢，市场回报率年均是17.9%，也就是说交易最频繁的这些家庭，比起市场回报率低了六个点。
而他的研究还发现说，对于这些家庭来说，他卖出盈利股的概率比卖出亏损股高出50%。
而他的研究还发现说，对于这些家庭来说，他卖出盈利股的概率比卖出亏损股高出50%。
也就是说，他该拿的拿不住，然后该砍的却没有砍掉。
也就是说，他该拿的拿不住，然后该砍的却没有砍掉。
如果说这个还是美国的市场的，而且是比较久远的一个行为的数据的话，那么这个 brad barber 教授其实在2004年还出过一篇专门分析台湾市场的，他跟几个台湾的研究学者一起。
如果说这个还是美国的市场的，而且是比较久远的一个行为的数据的话，那么这个 brad barber 教授其实在2004年还出过一篇专门分析台湾市场的，他跟几个台湾的研究学者一起。
出过一期叫做 most day traders lose money，绝大部分的这个日间交易者都在亏钱。
出过一期叫做 most day traders lose money，绝大部分的这个日间交易者都在亏钱。
evidence from taiwan stock exchange，从这个台湾的证券交易所的一个证据表现。
evidence from taiwan stock exchange，从这个台湾的证券交易所的一个证据表现。
那在这篇研究里面，他就发现说如果将交易成本跟择时一起来计算的话，每年会拖累散户的组合3.8%个盈利点。
那在这篇研究里面，他就发现说如果将交易成本跟择时一起来计算的话，每年会拖累散户的组合3.8%个盈利点。
另外呢，八成以上的如果你是一个交易频繁的个人投资者，在任意一个半年里面，就以六个月为一个周期里边都是亏损的。
另外呢，八成以上的如果你是一个交易频繁的个人投资者，在任意一个半年里面，就以六个月为一个周期里边都是亏损的。
在这篇研究报告里边，还有一个很关键也是我认为很有意思的发现，就是他将这些订单拆开来看。
在这篇研究报告里边，还有一个很关键也是我认为很有意思的发现，就是他将这些订单拆开来看。
就这些散户在下的交易订单拆开来看，亏损几乎全都来自于用市价单去追的主动追单。
就这些散户在下的交易订单拆开来看，亏损几乎全都来自于用市价单去追的主动追单。
什么叫市价单？
什么叫市价单？
就是我不是去限制一个价格的买入卖出，而是直接以市场目前的最优价去进行买入或者是卖出。
就是我不是去限制一个价格的买入卖出，而是直接以市场目前的最优价去进行买入或者是卖出。
所以叫做主动追单，而如果去看这些订单里面的被动挂单，也就是说我限定一个买入价，不到这个价格没有跌到这个价格我就不买，或者是我限定一个卖出价，如果没有涨到这个价格我就不我就不卖。
所以叫做主动追单，而如果去看这些订单里面的被动挂单，也就是说我限定一个买入价，不到这个价格没有跌到这个价格我就不买，或者是我限定一个卖出价，如果没有涨到这个价格我就不我就不卖。
啊，这样的一些所谓的被动挂单，其实是没有这么大亏损的。
啊，这样的一些所谓的被动挂单，其实是没有这么大亏损的。
所以呢，我们经常讲的这个追涨杀跌里面这个追啊，其实是字面意义上的追，而这个动作其实是会导致大家在牛市，特别是牛市后期亏损的一个很重要的原因。
所以呢，我们经常讲的这个追涨杀跌里面这个追啊，其实是字面意义上的追，而这个动作其实是会导致大家在牛市，特别是牛市后期亏损的一个很重要的原因。
那除了进场太晚跟交易太多呢，还有一点，第三点就是下注太重，也就是所谓的集中度太高。
那除了进场太晚跟交易太多呢，还有一点，第三点就是下注太重，也就是所谓的集中度太高。
其实这一点有一点点反常识啊，因为我记得我在之前很多的节目里面也讲过，其实决定你的投资收益的最重要的就是那几个重仓股，对吧？
其实这一点有一点点反常识啊，因为我记得我在之前很多的节目里面也讲过，其实决定你的投资收益的最重要的就是那几个重仓股，对吧？
就是你如果没有把比例抬上去，哪怕这只股票翻了十倍，如果只占你的整个仓位的1%，其实也没有真正拿到多少绝对收益啊。
就是你如果没有把比例抬上去，哪怕这只股票翻了十倍，如果只占你的整个仓位的1%，其实也没有真正拿到多少绝对收益啊。
更多的关注应该放在那些占你整个组合仓位更高的个股，或者说资产上面。
更多的关注应该放在那些占你整个组合仓位更高的个股，或者说资产上面。
但是呢，到了牛市后期，其实你下注太重、集中度太高，就会有非常大的问题。
但是呢，到了牛市后期，其实你下注太重、集中度太高，就会有非常大的问题。
同样我也看了一篇论文，是2009年由德克萨斯大学奥斯汀分校的库玛教授。
同样我也看了一篇论文，是2009年由德克萨斯大学奥斯汀分校的库玛教授。
在 journal of finance 其实是一个金融经济学的顶级期刊上发表的研究论文，叫做 who gambles in the stock market 谁在股市里面赌博。
在 journal of finance 其实是一个金融经济学的顶级期刊上发表的研究论文，叫做 who gambles in the stock market 谁在股市里面赌博。
那他就发现，散户会系统性的偏好一种叫做彩票型股票的这种资产。
那他就发现，散户会系统性的偏好一种叫做彩票型股票的这种资产。
这种股票的特征就是它价格比较低。
这种股票的特征就是它价格比较低。
波动比较高，而且会有可以暴涨的潜在可能性。
波动比较高，而且会有可以暴涨的潜在可能性。
而这种股票其实如果从长期来看，它是跑输整个市场的。
而这种股票其实如果从长期来看，它是跑输整个市场的。
持有这些股票的人会每年比其他人少赚两到三个百分点。
持有这些股票的人会每年比其他人少赚两到三个百分点。
而他进一步的研究会发现，买这种彩票股的人呢？
而他进一步的研究会发现，买这种彩票股的人呢？
他的一个用户画像其实跟买彩票的人是高度重合的。
他的一个用户画像其实跟买彩票的人是高度重合的。
而且市场越走到后期，就越想要赌一把。
而且市场越走到后期，就越想要赌一把。
只不过到了牛市的后期，往往赌徒的心态会换个形式出现，那就是我去追最热的题材，然后去上杠杆，另外把仓位压到少数几只。
只不过到了牛市的后期，往往赌徒的心态会换个形式出现，那就是我去追最热的题材，然后去上杠杆，另外把仓位压到少数几只。
这个大家是在漫长或者没那么漫长的牛市过程中形成的一种肌肉记忆，那就是你看，呃，涨得高的股票它会越涨越高。
这个大家是在漫长或者没那么漫长的牛市过程中形成的一种肌肉记忆，那就是你看，呃，涨得高的股票它会越涨越高。
那么我一定要把我的仓位压在这几只股票上面，我才可能借由这一轮牛市翻身。
那么我一定要把我的仓位压在这几只股票上面，我才可能借由这一轮牛市翻身。
而最终呢？
而最终呢？
因为前面讲的，你时机、你的进场太晚，然后你在这个过程中又会有大量的交易在这一直或者几只股票上面。
因为前面讲的，你时机、你的进场太晚，然后你在这个过程中又会有大量的交易在这一直或者几只股票上面。
再加上你在这个上面下注太重，这三点共同打造了这个牛市后期。
再加上你在这个上面下注太重，这三点共同打造了这个牛市后期。
为什么从投资行为上来讲，我们经常会亏损？
为什么从投资行为上来讲，我们经常会亏损？
可能是相对的，可能是绝对的一个很重要的原因。
可能是相对的，可能是绝对的一个很重要的原因。
好，那么接下来我们说到第3层啊，其实第3层就是把第一层和第2层加总。
好，那么接下来我们说到第3层啊，其实第3层就是把第一层和第2层加总。
当投资标的和投资行为放在一起的时候，牛市后期其实就成了一个最危险的时刻。
当投资标的和投资行为放在一起的时候，牛市后期其实就成了一个最危险的时刻。
因为呃，投资标的。
因为呃，投资标的。
也就是说这个市场因为它的集中度越来越高，市场宽度越来越窄，所以它市场是脆弱的。
也就是说这个市场因为它的集中度越来越高，市场宽度越来越窄，所以它市场是脆弱的。
它同时又撞上了最容易犯错的人，因为投资行为到了牛市后期，很容易大家的心态会发生一些变化。
它同时又撞上了最容易犯错的人，因为投资行为到了牛市后期，很容易大家的心态会发生一些变化。
那么什么时候你是最容易亏钱的？
那么什么时候你是最容易亏钱的？
就是最多的人用最大的仓位，在最贵的位置进来的时候。
就是最多的人用最大的仓位，在最贵的位置进来的时候。
好，这个时候我们就可以来聊一聊2015年中国发生的那一场全面牛。
好，这个时候我们就可以来聊一聊2015年中国发生的那一场全面牛。
为什么要聊那一轮牛市呢？
为什么要聊那一轮牛市呢？
是因为我看了一篇非常有意思的研究论文，它来自于2022年的Journal of Monetary Economics，也是全球宏观经济学和货币经济学领域的顶级期刊啊。
是因为我看了一篇非常有意思的研究论文，它来自于2022年的Journal of Monetary Economics，也是全球宏观经济学和货币经济学领域的顶级期刊啊。
这一篇研究论文的名字叫做Wealth Redistribution in Bubbles and Crashes。
这一篇研究论文的名字叫做Wealth Redistribution in Bubbles and Crashes。
啊，泡沫与崩盘中的财富再分配。
啊，泡沫与崩盘中的财富再分配。
啊，其实它讲的是财富再分配这个问题，但是里面反映出很多在牛市里面投资者的行为。
啊，其实它讲的是财富再分配这个问题，但是里面反映出很多在牛市里面投资者的行为。
它的作者是由清华大学、对外经贸大学和伦敦政治经济学院的三位学者。
它的作者是由清华大学、对外经贸大学和伦敦政治经济学院的三位学者。
而在这个之外呢，还有一位很有趣的人，那就是一个来自上海证券交易所的工作人员。
而在这个之外呢，还有一位很有趣的人，那就是一个来自上海证券交易所的工作人员。
为什么说他很有趣呢？
为什么说他很有趣呢？
是因为正因为有他的参与，所以这一篇研究论文它有一个很大的特点，就是它是利用上交所的每日监管记账数据。
是因为正因为有他的参与，所以这一篇研究论文它有一个很大的特点，就是它是利用上交所的每日监管记账数据。
覆盖了约4000万个账户的全部投资者的数据来进行研究的。
覆盖了约4000万个账户的全部投资者的数据来进行研究的。
那么你可以想象啊，因为这个数据来自于上交所，所以呢，它形成了一个非常完整而且详细的样本。
那么你可以想象啊，因为这个数据来自于上交所，所以呢，它形成了一个非常完整而且详细的样本。
当然我相信这个里面是有脱敏的，就是它不会把这些投资者账户的个人隐私数据暴露在研究当中。
当然我相信这个里面是有脱敏的，就是它不会把这些投资者账户的个人隐私数据暴露在研究当中。
但是它的这个数量级跟我们刚才讲的什么几万个家庭账户去做分析，显然不是一个数量级上的。
但是它的这个数量级跟我们刚才讲的什么几万个家庭账户去做分析，显然不是一个数量级上的。
它是4000万个账户。
它是4000万个账户。
而且它是由上交所提供的，所以我觉得这篇牛论文里面体现出来的一些东西是非常值得拿出来跟大家分享的。
而且它是由上交所提供的，所以我觉得这篇牛论文里面体现出来的一些东西是非常值得拿出来跟大家分享的。
那我也会把这篇论文的这个链接放在 show notes 里面，大家如果感兴趣的话可以去读一下它的全文。
那我也会把这篇论文的这个链接放在 show notes 里面，大家如果感兴趣的话可以去读一下它的全文。
那首先必须说的是，2014~15年那一轮的牛市，是发生了一个什么事情呢？
那首先必须说的是，2014~15年那一轮的牛市，是发生了一个什么事情呢？
如果在10年前还没有进入到股市，或者是没有买基金的朋友，可能印象不会很深。
如果在10年前还没有进入到股市，或者是没有买基金的朋友，可能印象不会很深。
我再在这里跟大家去做一个简单的总结，那就是从2014年7月到2015年12月，为什么是2015年12月？
我再在这里跟大家去做一个简单的总结，那就是从2014年7月到2015年12月，为什么是2015年12月？
是因为这篇研究论文，它的数据截止到2015年12月。
是因为这篇研究论文，它的数据截止到2015年12月。
在这个期间，中国股市其实经历了一个过山车般的波动。
在这个期间，中国股市其实经历了一个过山车般的波动。
从2014年7月初到15年6月，也就是峰值，上证综合指数上涨超过了150%。
从2014年7月初到15年6月，也就是峰值，上证综合指数上涨超过了150%。
而到2015年12月，剩下的这半年里面呢，又暴跌。
而到2015年12月，剩下的这半年里面呢，又暴跌。
那上证指数是当时所有指数里面涨跌幅最小的，可以说创业板、小盘题材股才是领涨的，而大盘蓝筹虽然相对落后呢，但是也没有下跌。
那上证指数是当时所有指数里面涨跌幅最小的，可以说创业板、小盘题材股才是领涨的，而大盘蓝筹虽然相对落后呢，但是也没有下跌。
特别是像14年底，其实券商股暴涨了一波。
特别是像14年底，其实券商股暴涨了一波。
那到15年小盘接棒之后呢？
那到15年小盘接棒之后呢？
其实大盘蓝筹是属于慢慢上涨啊。
其实大盘蓝筹是属于慢慢上涨啊。
那么当然到了后期，到了3、4、5月份，其实有一些二线蓝筹开始补涨。
那么当然到了后期，到了3、4、5月份，其实有一些二线蓝筹开始补涨。
可以说那一轮牛市真的是波澜壮阔的大水牛。
可以说那一轮牛市真的是波澜壮阔的大水牛。
我们经常会说，那是一个资金泛滥的时代，再加上那个时候其实也有很多的科技创新。
我们经常会说，那是一个资金泛滥的时代，再加上那个时候其实也有很多的科技创新。
如果大家还记得的话，那个时候是万众创新以及移动互联网最火热的这个年代。
如果大家还记得的话，那个时候是万众创新以及移动互联网最火热的这个年代。
嗯，所以我们如果说刚才说第一点就是第一层啊，说结构牛里面，因为只有少部分的股票还在上涨，大部分的股票已经开始横盘甚至下跌了，所以牛市后期容易亏钱的话，那为什么在全面牛里面也会投资者容易亏钱呢？
嗯，所以我们如果说刚才说第一点就是第一层啊，说结构牛里面，因为只有少部分的股票还在上涨，大部分的股票已经开始横盘甚至下跌了，所以牛市后期容易亏钱的话，那为什么在全面牛里面也会投资者容易亏钱呢？
那这篇优论文其实就给出了一个答案，在这份研究里面，他们根据初始的账户价值，把所有的个人账户。
那这篇优论文其实就给出了一个答案，在这份研究里面，他们根据初始的账户价值，把所有的个人账户。
分成了四组啊，分界点分别是50万人民币、300万人民币和1000万人民币。
分成了四组啊，分界点分别是50万人民币、300万人民币和1000万人民币。
也就是说，呃，0到50万，然后50到300，300到1000，然后1000万以上。
也就是说，呃，0到50万，然后50到300，300到1000，然后1000万以上。
那么大家可以想象啊，第一，其实50万以下的这个个人账户是占了大多数的，其实占到了85%；而1000万以上的这个账户其实是相对少的，它的数量只占到所有账户的0.5%。
那么大家可以想象啊，第一，其实50万以下的这个个人账户是占了大多数的，其实占到了85%；而1000万以上的这个账户其实是相对少的，它的数量只占到所有账户的0.5%。
但是呢，虽然这个账户的数量存在数量级上的差异，但是它在股票市场的初始总财富，也就是2014年7月份的总财富规模，基本上是相当的。
但是呢，虽然这个账户的数量存在数量级上的差异，但是它在股票市场的初始总财富，也就是2014年7月份的总财富规模，基本上是相当的。
唉呀，这当然这个大家很好理解啊，对吧？
唉呀，这当然这个大家很好理解啊，对吧？
就是穷人我们是用数量来取胜，而这些富人呢，可以以一敌百。
就是穷人我们是用数量来取胜，而这些富人呢，可以以一敌百。
那么关于它的整个研究的过程，我在这里就不复述了，我主要讲几个结论。
那么关于它的整个研究的过程，我在这里就不复述了，我主要讲几个结论。
第一个结论就是在2014年7月到2015年12月这一年半期间，由于积极交易导致的结果是这85%的，也就是在50万人民币以下的这些账户损失了2500亿人民币，而1000万人民币以上的这些账户则在这18个月内获利了2540亿人民币。
第一个结论就是在2014年7月到2015年12月这一年半期间，由于积极交易导致的结果是这85%的，也就是在50万人民币以下的这些账户损失了2500亿人民币，而1000万人民币以上的这些账户则在这18个月内获利了2540亿人民币。
什么叫由于积极交易导致的这个损失呢？
什么叫由于积极交易导致的这个损失呢？
这份研究里面做了一个假设，假如这批小散啊这些占了85%数量的这些账户，在2014年7月份就把他手上的股票买好之后呢，一动不动的拿着，直到2015年12月份。
这份研究里面做了一个假设，假如这批小散啊这些占了85%数量的这些账户，在2014年7月份就把他手上的股票买好之后呢，一动不动的拿着，直到2015年12月份。
和他们实际上在做的不停的买进卖出相比，后者这个买进卖出的行为让他们少了2500亿。
和他们实际上在做的不停的买进卖出相比，后者这个买进卖出的行为让他们少了2500亿。
所以这2500亿是他们折腾掉的，不是市场跌掉的。
所以这2500亿是他们折腾掉的，不是市场跌掉的。
它相对应的基准是买入并持有，也就是说坐着不动。
它相对应的基准是买入并持有，也就是说坐着不动。
那这样算的好处是什么呢？
那这样算的好处是什么呢？
因为在这一年半里面，所有人坐的都是同一辆过山车嘛，就是都是有了这么一个指数的上涨和下跌。
因为在这一年半里面，所有人坐的都是同一辆过山车嘛，就是都是有了这么一个指数的上涨和下跌。
所以如果把这个因素剔除掉的话，我们看到对于这些小散来说，你的积极交易其实是对你来说是一个净亏损，而且亏损额达到了2500亿人民币；而对于大户来说，它则是多赚了2540亿人民币。
所以如果把这个因素剔除掉的话，我们看到对于这些小散来说，你的积极交易其实是对你来说是一个净亏损，而且亏损额达到了2500亿人民币；而对于大户来说，它则是多赚了2540亿人民币。
那么这2500亿，他们还做了一个分解。
那么这2500亿，他们还做了一个分解。
其中有1000亿的财富在分配，是可以源于市场层面的交易盈亏，也就是说不考虑两组人他们手上拿的这个股票到底是一个什么样的情况，只考虑交易本身。
其中有1000亿的财富在分配，是可以源于市场层面的交易盈亏，也就是说不考虑两组人他们手上拿的这个股票到底是一个什么样的情况，只考虑交易本身。
而剩下的1500亿人民币呢，则来自于这个投资组合的选择。
而剩下的1500亿人民币呢，则来自于这个投资组合的选择。
也就是说，呃，非常扎心的是。
也就是说，呃，非常扎心的是。
不但这些小散，他在交易上亏了更多的钱。
不但这些小散，他在交易上亏了更多的钱。
而且他们选择的股票也不如这些超级大户，这个就可以分别的映射到刚才讲的第一层和第2层。
而且他们选择的股票也不如这些超级大户，这个就可以分别的映射到刚才讲的第一层和第2层。
1500亿来自于这两组人手里持有的股票，本来就不同，对不对？
1500亿来自于这两组人手里持有的股票，本来就不同，对不对？
这就是刚才说的第一层，也就是说在牛市后期你拿的股票很重要。
这就是刚才说的第一层，也就是说在牛市后期你拿的股票很重要。
而1000亿则来自于第2层，也就是说你的投资者的行为、你的交易行为导致的。
而1000亿则来自于第2层，也就是说你的投资者的行为、你的交易行为导致的。
这个损失，那如果我们再去进一步的深挖，就是刚才说的这种交易频繁买卖，到底是怎么去导致了这种财富的转移？
这个损失，那如果我们再去进一步的深挖，就是刚才说的这种交易频繁买卖，到底是怎么去导致了这种财富的转移？
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从这个散户转移到这些超大户手上呢？
从这个散户转移到这些超大户手上呢？
他们发现啊，就是这些富裕的投资者，也就是说1000万以上的这些账户，在整个牛市的初期、早期，会通过向股市注入资金，以及向高贝塔系数的股票，也就是说这些弹性比较好的股票倾斜的方式。
他们发现啊，就是这些富裕的投资者，也就是说1000万以上的这些账户，在整个牛市的初期、早期，会通过向股市注入资金，以及向高贝塔系数的股票，也就是说这些弹性比较好的股票倾斜的方式。
积极增加其市场敞口。
积极增加其市场敞口。
随后呢，在市场见顶后不久，也就是说在2015年6月份过后不久，他们便迅速地降低市场敞口，也就是说迅速地逃跑了。
随后呢，在市场见顶后不久，也就是说在2015年6月份过后不久，他们便迅速地降低市场敞口，也就是说迅速地逃跑了。
而小散户呢，则表现出截然相反的交易行为。
而小散户呢，则表现出截然相反的交易行为。
呃，什么是截然相反的？
呃，什么是截然相反的？
也就是说在牛市的初期，他们犹犹豫豫不去投钱进去，也不去买那些弹性最好的股票；但是到了市场后期，反而不停地加仓，以及到了泡沫破裂了、真正崩盘的这40%的下跌过程中。
也就是说在牛市的初期，他们犹犹豫豫不去投钱进去，也不去买那些弹性最好的股票；但是到了市场后期，反而不停地加仓，以及到了泡沫破裂了、真正崩盘的这40%的下跌过程中。
他们却坚守了这些股票。
他们却坚守了这些股票。
所以说到这里，其实大家脑海里可能会有一个非常形象的图景啊，那就是这些大户在泡沫向上、在牛市向上的时候加仓，然后见顶之后呢跑得特别快，把票呢全都卖给了这些追高进场，然后再一路扛到崩盘的小散。
所以说到这里，其实大家脑海里可能会有一个非常形象的图景啊，那就是这些大户在泡沫向上、在牛市向上的时候加仓，然后见顶之后呢跑得特别快，把票呢全都卖给了这些追高进场，然后再一路扛到崩盘的小散。
这一进一出，这2500亿人民币就从小散的口袋里面挪到了大户的口袋里面。
这一进一出，这2500亿人民币就从小散的口袋里面挪到了大户的口袋里面。
这是第一个结论。
这是第一个结论。
第二个结论，截止到2014年6月底，这85%的底层家庭的账户股票持仓的总价值大概是8800亿人民币，在这18个月期间里面的累计亏损，刚才说了2500亿人民币，相当于其股票初始财富的28%。
第二个结论，截止到2014年6月底，这85%的底层家庭的账户股票持仓的总价值大概是8800亿人民币，在这18个月期间里面的累计亏损，刚才说了2500亿人民币，相当于其股票初始财富的28%。
而与此同时，最富裕的这个家庭群体的股票持仓总价值在样本开始在2014年7月份开始的时候，大概也是8000多亿人民币，是8080亿人民币。
而与此同时，最富裕的这个家庭群体的股票持仓总价值在样本开始在2014年7月份开始的时候，大概也是8000多亿人民币，是8080亿人民币。
那么2500亿转移到他们身上之后，相当于他实现了31%的收益。
那么2500亿转移到他们身上之后，相当于他实现了31%的收益。
也就是说，对于这两组人来说，这笔财富转移的钱差不多都是他们期初股票市值的三成。
也就是说，对于这两组人来说，这笔财富转移的钱差不多都是他们期初股票市值的三成。
而在一年里面，光靠这个交易以及持股的问题，这些散户就把自家的起家的本钱的三成交了出去。
而在一年里面，光靠这个交易以及持股的问题，这些散户就把自家的起家的本钱的三成交了出去。
这个当然在这篇研究论文里面，是为了体现一个财富再分配啊。
这个当然在这篇研究论文里面，是为了体现一个财富再分配啊。
当然是一个不好的，像贫富差距拉大的这个方向去分配的一个结论。
当然是一个不好的，像贫富差距拉大的这个方向去分配的一个结论。
而这个又引发了第三个结论，就是他们把这个时期做了两个对比：一个时期是刚才说的2014年7月到2015年12月这个牛熊周期的过程中。
而这个又引发了第三个结论，就是他们把这个时期做了两个对比：一个时期是刚才说的2014年7月到2015年12月这个牛熊周期的过程中。
刚才说了，最富裕的排名前0.5%的家庭，他们占家庭部门股票财富的比例，从原来的26%提升到了32%，在18个月里面增长了6%。
刚才说了，最富裕的排名前0.5%的家庭，他们占家庭部门股票财富的比例，从原来的26%提升到了32%，在18个月里面增长了6%。
而底层的85%的家庭，占家庭部门的股票财富，从原来的29%降低到了22%，这是一个巨大的财富在分配。
而底层的85%的家庭，占家庭部门的股票财富，从原来的29%降低到了22%，这是一个巨大的财富在分配。
而与之形成鲜明对比的是什么呢？
而与之形成鲜明对比的是什么呢？
是在市场的平稳期，也就是在2014年7月之前的两年时间。
是在市场的平稳期，也就是在2014年7月之前的两年时间。
2012、2013年的时候，他们对这样的一个市场瓶颈期的这两组人也做了同样的分析，结果发现还是说从相对比较小的这些账户里面向大的账户里面做了财富转移，财富转移的这个方向是不变的。
2012、2013年的时候，他们对这样的一个市场瓶颈期的这两组人也做了同样的分析，结果发现还是说从相对比较小的这些账户里面向大的账户里面做了财富转移，财富转移的这个方向是不变的。
但是呢，在平静期收益差只有一到三个点啊，而在泡沫加上崩盘的这一年半里面呢，差了30个百分点。
但是呢，在平静期收益差只有一到三个点啊，而在泡沫加上崩盘的这一年半里面呢，差了30个百分点。
这差了十倍以上。
这差了十倍以上。
所以说我们面对的是同一批人，就是不管是从投资者的素质啊，还是说他们的交易行为啊，其实都是同一批人。
所以说我们面对的是同一批人，就是不管是从投资者的素质啊，还是说他们的交易行为啊，其实都是同一批人。
他们的段位差也同样，就是他们在股票账户里的这个钱，都是要么就是小于50万的，要么就大于1000万的。
他们的段位差也同样，就是他们在股票账户里的这个钱，都是要么就是小于50万的，要么就大于1000万的。
在平时，在市场平静期，几乎只是一点点小小的啊。
在平时，在市场平静期，几乎只是一点点小小的啊。
这个财富转移，但到了这个牛市，以及进入到后期，甚至到后面的崩盘之后，这个差距就被放大到了十倍以上。
这个财富转移，但到了这个牛市，以及进入到后期，甚至到后面的崩盘之后，这个差距就被放大到了十倍以上。
所以可以说，在牛市里面，散户这些比较小的个人投资者，他亏不是因为他看错了方向啊，而更多的是因为他在一个剧烈的环境里面乱动。
所以可以说，在牛市里面，散户这些比较小的个人投资者，他亏不是因为他看错了方向啊，而更多的是因为他在一个剧烈的环境里面乱动。
他入场太晚，他这个交易太频繁，以及他下注太重。
他入场太晚，他这个交易太频繁，以及他下注太重。
如果他当初什么都不做，就是在2014年7月份这个时间点，他就是买入持有，他什么都不动的话，他交不出这30%给这个超富裕阶层的。
如果他当初什么都不做，就是在2014年7月份这个时间点，他就是买入持有，他什么都不动的话，他交不出这30%给这个超富裕阶层的。
以上其实我们就是用血淋淋的数字啊，我觉得最后这篇论文的数字是非常有价值的，是因为它是上交所。
以上其实我们就是用血淋淋的数字啊，我觉得最后这篇论文的数字是非常有价值的，是因为它是上交所。
4000多万个账户统计出来的一个数字，但这篇论文我看在国内几乎找不到。
4000多万个账户统计出来的一个数字，但这篇论文我看在国内几乎找不到。
其实原因也非常简单，它体现出来的这个事实、现实其实是非常残酷的。
其实原因也非常简单，它体现出来的这个事实、现实其实是非常残酷的。
但是呢，因为前段时间我也在翻译一本这个哈佛大学两个金融学教授写的这个书，他们描述了美国的个人理财市场、投资市场。
但是呢，因为前段时间我也在翻译一本这个哈佛大学两个金融学教授写的这个书，他们描述了美国的个人理财市场、投资市场。
在这些年是如何被扭曲的？
在这些年是如何被扭曲的？
其实我看到的是同样的一个结论，也就是说，在越是在这种牛市里面，特别是到了牛市后期，越是财富发生剧烈的再分配，而且往往都是从这些账户规模比较小的，然后更加散户的这些群体里面。
其实我看到的是同样的一个结论，也就是说，在越是在这种牛市里面，特别是到了牛市后期，越是财富发生剧烈的再分配，而且往往都是从这些账户规模比较小的，然后更加散户的这些群体里面。
向这个超级大户，向超富裕群体去做转移。
向这个超级大户，向超富裕群体去做转移。
这里面当然有我们经常说的，就是资本分配的问题。
这里面当然有我们经常说的，就是资本分配的问题。
比如说有些人可能是依靠 ipo，以及依靠这种不跟你一个维度的游戏，赚到了钱。
比如说有些人可能是依靠 ipo，以及依靠这种不跟你一个维度的游戏，赚到了钱。
但是我们刚才说的所有研究，其实都是大家玩的是同同一个游戏。
但是我们刚才说的所有研究，其实都是大家玩的是同同一个游戏。
就我们说的，都是股票账户，并没有去考虑那些IPO啊，考虑那些这个资本变现的这样的一些账户。
就我们说的，都是股票账户，并没有去考虑那些IPO啊，考虑那些这个资本变现的这样的一些账户。
那么仅仅我们都在玩儿同一个股票游戏，但是因为我们的呃选择的标的的问题，以及我们的投资行为问题，同样等到一轮牛熊之后，我们其实会把自己的财富进一步的向那些超级富裕的群体做了一个转移。
那么仅仅我们都在玩儿同一个股票游戏，但是因为我们的呃选择的标的的问题，以及我们的投资行为问题，同样等到一轮牛熊之后，我们其实会把自己的财富进一步的向那些超级富裕的群体做了一个转移。
那说到这里，问题来了，该怎么办？
那说到这里，问题来了，该怎么办？
对吧。
对吧。
其实听了刚才的这几层的分析，大家可能都会知道我后面会说哪几条这个解决的办法了。
其实听了刚才的这几层的分析，大家可能都会知道我后面会说哪几条这个解决的办法了。
但我还是得把它说出来，比如说第一条就是越到牛市的后期就越应该减少交易啊。
但我还是得把它说出来，比如说第一条就是越到牛市的后期就越应该减少交易啊。
这一点其实是大家心里都明白的一个规律啊，因为所有的学术研究都在支持交易频繁这件事情不好。
这一点其实是大家心里都明白的一个规律啊，因为所有的学术研究都在支持交易频繁这件事情不好。
但是为什么说起来容易做起来难呢？
但是为什么说起来容易做起来难呢？
是因为越是到了牛市后期，你能得到的信息越多。
是因为越是到了牛市后期，你能得到的信息越多。
不管是从社交媒体上，还是从你身边的人，甚至是从你的父母那里，谁都想告诉你：诶，有没有买这个股票啊？
不管是从社交媒体上，还是从你身边的人，甚至是从你的父母那里，谁都想告诉你：诶，有没有买这个股票啊？
有没有参与股市啊？
有没有参与股市啊？
对吧？
对吧？
等等的这些信息会不停地涌入你的脑海里面，导致你总是想去做操作。
等等的这些信息会不停地涌入你的脑海里面，导致你总是想去做操作。
而且还有一点就是，我也一直在讲，现在这种操作过于便捷的交易平台，不管是手机APP……还是在不断缩短的这种结算周期啊，或者是这种交易的可能性啊，摩擦成本在降低，对吧？
而且还有一点就是，我也一直在讲，现在这种操作过于便捷的交易平台，不管是手机APP……还是在不断缩短的这种结算周期啊，或者是这种交易的可能性啊，摩擦成本在降低，对吧？
买入卖出的手续费也在降低。
买入卖出的手续费也在降低。
那么就导致了大家会越来越容易去进行一些交易。
那么就导致了大家会越来越容易去进行一些交易。
另外最后一点就是，当你看到别人在赚钱，当你看到站在光里的人、站在AI算力里的人在不断的赚钱的时候，别人的赚钱效应会导致你的后悔厌恶在慢慢的累积，直到它超越了，就像我刚才说的。
另外最后一点就是，当你看到别人在赚钱，当你看到站在光里的人、站在AI算力里的人在不断的赚钱的时候，别人的赚钱效应会导致你的后悔厌恶在慢慢的累积，直到它超越了，就像我刚才说的。
超越了你不敢买入的焦虑的时候，你就会进行投降式的买入。
超越了你不敢买入的焦虑的时候，你就会进行投降式的买入。
那最后的结果就不用多说了。
那最后的结果就不用多说了。
所以我觉得第一点虽然最朴素，但是其实也是最难做到的。
所以我觉得第一点虽然最朴素，但是其实也是最难做到的。
那么如何做到减少交易这一点呢？
那么如何做到减少交易这一点呢？
我觉得投资纪律很重要，减少看盘很重要，甚至适当的退出一些投资群，以及隔绝一些跟外界的这种做同样做投资的人之间的交流，甚至都是很重要的。
我觉得投资纪律很重要，减少看盘很重要，甚至适当的退出一些投资群，以及隔绝一些跟外界的这种做同样做投资的人之间的交流，甚至都是很重要的。
因为对于我们个人投资者而言，除非你是机构投资者，对吧？
因为对于我们个人投资者而言，除非你是机构投资者，对吧？
你要通过这种交流去获得更多的信息，然后运用在你的日常工作中。
你要通过这种交流去获得更多的信息，然后运用在你的日常工作中。
如果你是个人投资者，说白了就说的不好听一点，几个个人投资者凑到一起，你们得到的这些信息都肯定也是二手、三手、四手的，就是通过这样的信息交换，并不能够让你击败这个市场上的那些拥有绝对信息优势的投资者。
如果你是个人投资者，说白了就说的不好听一点，几个个人投资者凑到一起，你们得到的这些信息都肯定也是二手、三手、四手的，就是通过这样的信息交换，并不能够让你击败这个市场上的那些拥有绝对信息优势的投资者。
那么你能做的，就是减少自己可能做错的行为。
那么你能做的，就是减少自己可能做错的行为。
那就是交易行为。
那就是交易行为。
所以这是第一点，也是我自己现在在不断提醒自己的一点啊。
所以这是第一点，也是我自己现在在不断提醒自己的一点啊。
我的一些做法可能更极端啊，就是因为我不是每个月记投资账嘛。
我的一些做法可能更极端啊，就是因为我不是每个月记投资账嘛。
虽然我跟大家的投资账复盘节目是每季度甚至是每半年一次，但是我自己是每个月记投资账。
虽然我跟大家的投资账复盘节目是每季度甚至是每半年一次，但是我自己是每个月记投资账。
那么越是到了这几个月，我越要提醒自己：没有记账之前，我坚决不去做任何的操作。
那么越是到了这几个月，我越要提醒自己：没有记账之前，我坚决不去做任何的操作。
就是我的操作一定是在我月底做完投资账复盘之后，再来决定下个月我可能要做哪些交易。
就是我的操作一定是在我月底做完投资账复盘之后，再来决定下个月我可能要做哪些交易。
在这过程中，我甚至连账户都不想打开，对吧？
在这过程中，我甚至连账户都不想打开，对吧？
但是因为现在在牛市里面，所以时不时还是忍不住想去看看今天的行情怎么样。
但是因为现在在牛市里面，所以时不时还是忍不住想去看看今天的行情怎么样。
但除此之外的话，我会尽可能地不打开我的交易账户。
但除此之外的话，我会尽可能地不打开我的交易账户。
那么第一点，其实你可以说是对应到刚才我说的3层里面的第2层和第3层。
那么第一点，其实你可以说是对应到刚才我说的3层里面的第2层和第3层。
那么第二点就是对应到第一层，也就是说你要搞清楚自己买的到底是什么啊？
那么第二点就是对应到第一层，也就是说你要搞清楚自己买的到底是什么啊？
到底是在牛市后期你进入到了一个短期的FORMAL情绪里面，还是你买的是一个长期的价值？
到底是在牛市后期你进入到了一个短期的FORMAL情绪里面，还是你买的是一个长期的价值？
这件事情决定了什么呢？
这件事情决定了什么呢？
决定了如果出现大的波动，甚至出现了刚才说的这种崩盘的情况，你是不是应该及时地跑路？
决定了如果出现大的波动，甚至出现了刚才说的这种崩盘的情况，你是不是应该及时地跑路？
如果真的出现了闪崩，而且你的手上有很多，其实是因为FORMAL或者说是你不熟悉，只是听别人的。
如果真的出现了闪崩，而且你的手上有很多，其实是因为FORMAL或者说是你不熟悉，只是听别人的。
这种信息买到的仓位，那这个时候你确实是跑得越快越好。
这种信息买到的仓位，那这个时候你确实是跑得越快越好。
而且最好是跑完之后不要再返回火场，也就是说它如果跌下去又反弹上去，甚至它又创新高了，这个时候你应该更加坚决地管住自己的手。
而且最好是跑完之后不要再返回火场，也就是说它如果跌下去又反弹上去，甚至它又创新高了，这个时候你应该更加坚决地管住自己的手。
但如果你买的确实是长期的价值，是从你在这一轮牛市之前就看好的东西，而且它的基本面在你一次一次通过季报、半年报、年报的这个验证中也没有出现问题的这些股票，那么这个时候你的处理方式可能就不太一样。
但如果你买的确实是长期的价值，是从你在这一轮牛市之前就看好的东西，而且它的基本面在你一次一次通过季报、半年报、年报的这个验证中也没有出现问题的这些股票，那么这个时候你的处理方式可能就不太一样。
你的投资纪律非常重要。
你的投资纪律非常重要。
所以我觉得，从搞清楚自己买的到底是什么这一点上，也能够决定了你能不能够控制住自己的手，减少自己的交易行为。
所以我觉得，从搞清楚自己买的到底是什么这一点上，也能够决定了你能不能够控制住自己的手，减少自己的交易行为。
至于投资纪律该怎么定？
至于投资纪律该怎么定？
我记得我在上一次的投资账复盘里面，就是如何保留牛市果实里边提出过一个我自己采取的方式，那就是高位下跌20%坚决斩仓啊。
我记得我在上一次的投资账复盘里面，就是如何保留牛市果实里边提出过一个我自己采取的方式，那就是高位下跌20%坚决斩仓啊。
这个动作呢。
这个动作呢。
其实，在牛市后期，有可能会让你错过一些机会。
其实，在牛市后期，有可能会让你错过一些机会。
因为很多的股票一波动起来，可能就已经超过20%了。
因为很多的股票一波动起来，可能就已经超过20%了。
你如果想放宽一点也没有问题，30%甚至更多，我觉得可能就有点太多了。
你如果想放宽一点也没有问题，30%甚至更多，我觉得可能就有点太多了。
但是关键是你得有一个纪律，你不能在下跌之后，你就把把自己头埋在沙子里面，然后任由其下跌。
但是关键是你得有一个纪律，你不能在下跌之后，你就把把自己头埋在沙子里面，然后任由其下跌。
因为刚才讲到的这个2014、2015年发生的故事，就是到2015年12月份，看起来股指下跌了40%，刚才说的上证指数，但其实很多个股都是腰斩，甚至跌到了百分之八九十。
因为刚才讲到的这个2014、2015年发生的故事，就是到2015年12月份，看起来股指下跌了40%，刚才说的上证指数，但其实很多个股都是腰斩，甚至跌到了百分之八九十。
那在这个过程中，大量没有跑掉的都是这些市值比较小的个人账户。
那在这个过程中，大量没有跑掉的都是这些市值比较小的个人账户。
而对于那些大户来说，他可能在开始吃到了10%甚至30%的一个下跌幅度，但在这之后他就果断地抛掉了，以至于他能够获得净的收益。
而对于那些大户来说，他可能在开始吃到了10%甚至30%的一个下跌幅度，但在这之后他就果断地抛掉了，以至于他能够获得净的收益。
那是他因为进场早，然后因为他的过程中还有一个盈利，对吧？
那是他因为进场早，然后因为他的过程中还有一个盈利，对吧？
如果你没有进场早。
如果你没有进场早。
那请你在退场的时候，就应该跑得更快一点。
那请你在退场的时候，就应该跑得更快一点。
这一点其实非常的关键，而你进场的越早，可能你的心里的这个承受能力就越高。
这一点其实非常的关键，而你进场的越早，可能你的心里的这个承受能力就越高。
那么你在后期的话，等你跑的时候，可能就更游刃有余。
那么你在后期的话，等你跑的时候，可能就更游刃有余。
这个也就延伸到了今天想跟大家聊的最后一个，可以说是彩蛋问题，就是我前面也把它暂按不表的，那就是有朋友问我说：牛市没赚到钱算不算一种损失？
这个也就延伸到了今天想跟大家聊的最后一个，可以说是彩蛋问题，就是我前面也把它暂按不表的，那就是有朋友问我说：牛市没赚到钱算不算一种损失？
因为它损失了我的机会成本，我觉得踏空也是损失。
因为它损失了我的机会成本，我觉得踏空也是损失。
这套语言呢，其实就是后悔、厌恶和FORMAL的一个语言。
这套语言呢，其实就是后悔、厌恶和FORMAL的一个语言。
如果你相信这句话的话，你很可能就会成为我在第2层里面说的那些在顶部然后投降进场的这一批人。
如果你相信这句话的话，你很可能就会成为我在第2层里面说的那些在顶部然后投降进场的这一批人。
如果我们回到研究1415年那轮牛市的那篇研究报告里面，我认为这4000万账户底下呢，85%在做的事情。
如果我们回到研究1415年那轮牛市的那篇研究报告里面，我认为这4000万账户底下呢，85%在做的事情。
就是把踏空也是损失作为了自己的信条，被不能错过啊吸到了一个顶部，然后还进行了频繁交易的这些人。
就是把踏空也是损失作为了自己的信条，被不能错过啊吸到了一个顶部，然后还进行了频繁交易的这些人。
在我看来，机会成本该不该算？
在我看来，机会成本该不该算？
该算。
该算。
但是对于普通投资者来说，真正值得算的机会成本是你一直不进这个市场，在前期你在熊市的时候你没有待在这个市场。
但是对于普通投资者来说，真正值得算的机会成本是你一直不进这个市场，在前期你在熊市的时候你没有待在这个市场。
这才是一个机会成本，因为你错过的是一个长期的股权溢价，是你长期经济发展，然后企业增长，包括这个ROE给你创造的一个收益率，而不是在某一轮后期的狂欢。
这才是一个机会成本，因为你错过的是一个长期的股权溢价，是你长期经济发展，然后企业增长，包括这个ROE给你创造的一个收益率，而不是在某一轮后期的狂欢。
这个作为一个机会成本，所以就像我很早之前，应该是二三年做过的一期节目，我说市场泥沙俱下，而我依然在场。
这个作为一个机会成本，所以就像我很早之前，应该是二三年做过的一期节目，我说市场泥沙俱下，而我依然在场。
我认为那个时候的在场意味着你抓住了这个机会成本，而不值得在意的这个所谓的机会成本就是没有追上这个顶部，或者说是腰部吧，可能不一定是顶部，因为如果你把这一点看作是你的损失，那就是你亏钱的起点。
我认为那个时候的在场意味着你抓住了这个机会成本，而不值得在意的这个所谓的机会成本就是没有追上这个顶部，或者说是腰部吧，可能不一定是顶部，因为如果你把这一点看作是你的损失，那就是你亏钱的起点。
好，以上就是这期节目想跟大家分享的全部内容。
好，以上就是这期节目想跟大家分享的全部内容。
其实给大家讲了一个投资心态相关的问题，希望大家在这一轮牛市的后期，就算赚不到大钱，至少不要亏钱，不要成为像14、15年那波牛市里面把财富转移给超富裕家庭的那一波投资者。
其实给大家讲了一个投资心态相关的问题，希望大家在这一轮牛市的后期，就算赚不到大钱，至少不要亏钱，不要成为像14、15年那波牛市里面把财富转移给超富裕家庭的那一波投资者。
那感谢大家的收听。
那感谢大家的收听。
我们下期再见。
我们下期再见。
有太多的问题是在问题出现以后。
有太多的问题是在问题出现以后。
从来没听说过，世界仿佛最擅长让人感到疼痛。
从来没听说过，世界仿佛最擅长让人感到疼痛。
从来没人会跟我说，当时没有讲。
从来没人会跟我说，当时没有讲。
也没人教过我失望、废掉的时光。
也没人教过我失望、废掉的时光。
连爱都不会说。
连爱都不会说。
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